转型：增加自营店之惑

　　其实，都市丽人已在试图转型。2013年，公司零售门店共有5790间，其中加盟店5069家，自营店721家，其中部分自营店由加盟店转换而来。而在2012年，公司仅有209家自营店。

　　显而易见，都市丽人正在努力转向自营，这也是提升公司盈利的路径之一。招股书显示，以2013年为例，公司毛利率只有36.7%，相比其他内衣公司如安莉芳80%以上的毛利率来说，就低得太多了，其中加盟商方面的毛利率只有30.5%，而自营则有57%的毛利率。

　　公司IPO共募得13.86亿港元，其中5.41亿港元将用于扩充零售网络 (尤其增加自营店数目)，拟于2018年底新设2000间自营店;约25.3%即3.51亿港元，用于在东莞、天津及重庆建立三间物流中心;约12.6% 即1.75亿港元用于收购及建立战略联盟;6.6%即9150万港元，用于成立设计及研发中心;余下1.37亿港元用于营运资本及其他一般公司用途。

　　可以看出，开自营店是最主要的募投项目。2000间自营店是什么概念呢?范志峰告诉记者，目前在一座城市繁华些的地段，开一间面积在30~50 平方米的店铺，转让费30万~50万元应该算是保守的，“就以30万元计算，2000家店需要多少资金?仅转让费就要6亿元!”再算上人工费用等，投资将非常庞大。“每家店按3个人计算，就是6000个人，这些人工成本和管理成本有多少?而每家店都需要一定数量的 "挂版"(即样品)，仓库里也要有一定的存货，这些都将是成本，而如果是加盟店，这些却是收入。”范志峰总结道，“直营没那么容易。”

　　而都市丽人董事长兼总裁郑耀南曾公开表示，公司将启动“万店计划”，在未来几年将门店扩充到1万家。

　　此外，投资者担心的是，加盟模式掩盖了存货问题。一旦转向直营，这个问题就会迅速凸显。“继续快速开店的话，管理难度也可能会快速增加，别的不说，光补货和库存管理就很麻烦，服饰行业和库存做流血斗争的例子屡见不鲜。”徒步说。

　　招股书显示，2011年~2013年，都市丽人的存货分别达到2.03亿元、3.27亿元和4.04亿元，占同期流动资产的比例分别为29.6%、40.9%和41.6%。

　　如果以存货周转率来看(编者注：数值越低，表明流动性越差)，对比以直营为主的安莉芳和汇洁集团，其存货周转率均很低。汇洁集团预披露文件显示，2011年~2013年，公司存货周转率分别为0.88次、0.68次及0.81次，安莉芳分别为0.58次、0.67次及0.8次。

　　不过，都市丽人的数据却遥遥领先。虽然公司存货周转天数呈上升趋势，2011年~2013年分别为44.4、59.0及72.3，上升是因为 “自营店销售比例上升导致存货结余增加”。而自营店经调整存货周转天数为109.4、143.5及132.5。折算下来，都市丽人2013年的整体存货周转率约为4.98次，远远高于安莉芳。但是，如果直营的比例继续加大，周转率必然会面临下降的态势。

　　其实，周转率低也是内衣行业的特点之一。汇洁集团内部人士对《每日经济新闻》记者透露，内衣行业的库存问题是普遍现象。“做加盟虽然扩张快，但要做品牌，我们觉得还是要靠自营。这样就会产生库存的问题，但这是行业的普遍现象。”该人士表示。

　　汇洁集团的预披露文件显示，其存货(主要为库存商品)金额在2011年~2013年分别为5.75亿元、5.68亿元及5.27亿元，占流动资产的比例分别为59.87%、62.88%及59.22%。公司称，库存商品的规模处于较高水平，原因有三：首先服装行业中全产业链公司的存货规模一般较大，其次直营销售比例较高的公司存货较大，最后内衣行业自身特点导致存货较大—一般服装主要包含款式、尺寸、颜色三个层次，而内衣还需要继续涵盖ABCD 等不同杯型，因此增加了库存商品的备货量。

　　“提高自营比例要面临自营与加盟的竞争，同时存货会快速增加。近年来服装品牌受困于存货的例子数不胜数。”徒步这样表示。

　　产品：推中高端之难

　　若继续快速扩张、提高自营比例的路径并不好走，那么，提价会不会是一个可行的方案?

　　都市丽人官网信息显示，公司是集研发、生产、仓储物流、销售、营运于一体的现代化大型内衣品牌运营集团，致力于成为“引领大众内衣快时尚的第一品牌”。

　　既然做的是“快时尚”，那么价格就不会太高。公司在招股书中也表示，内衣行业“大众市场”的增长较全行业更快，为21.7%，2013年这一分部销售收入为1018亿元，占整个行业的销售额超过一半。这里所谓的大众市场，是指文胸价格在50元~200元、内裤8元~65元、家居服40元~230 元的产品市场，而都市丽人正是专注于这一领域。

　　不过，都市丽人已经开始做一些新的尝试。《每日经济新闻》记者在走访都市丽人门店时发现，都市丽人目前已经开始推广相对高价的产品。相对店中大多数几十元钱的文胸，店员更愿意推荐的是“新款”，价格在199元至239元区间。

　　招股书也显示，公司正在推出新的子品牌。公司称，未来计划扩大产品组合，推出新产品类别及新品牌或子品牌扩大品牌组合。例如于2014年推出新品牌“都市丽人的秘密”(价格介乎150元至300元)及另一个新品牌百分百缘分(价格介乎100元至300元)。此外，拟于下半年推出青年及儿童贴身衣物，并与知名设计公司合作推出新系列HELLOKITTY系列产品。

　　“想要往高端走，很明显的一点，就不能放到都市丽人现有的门店中去卖。消费人群不同，不能这样简单操作。”范志峰说。他还认为，要向高端发展，都市丽人的产品质量要跟上，生产基地也要考虑从汕头搬出来。“汕头的生产商大多比较低端(除了曼妮芬等)，很多厂家都在转向盐步等地。而佛山只产二线以上的内衣，生产出来的产品可能看上去相似，但实际上面料工艺等都不相同。”

　　一位业内人士对记者表示，都市丽人如果在渠道店之外，另辟一类高端的店面，也是有可能做起来的。“因为都市丽人的客户群随着年龄增长，也会寻求更好的品质，如果都市丽人的品牌忠诚度上去了，那么也可以发展起来。”

　　不过，低端品牌向高端发展，失败的案例并不少。“美邦就是典型的例子。”徒步这样表示。

　　此外，在渠道拓展上，服装业近年来几乎都在触网，都市丽人也不例外。不过，其电商平台刚刚在今年2月上线，按照公司的说法，目前网上销售并无产生重大收入。郑耀南在上市仪式后表示，会透过自有官网及与电商平台合作的方式发展电商业务，并称已与聚美优品进行沟通合作，其他平台亦会接洽。

　　上市：高估值之忧

　　都市丽人在招股阶段虽然赚尽眼球，但并未成为申购大热门，公司股票公开发售最终获得20倍认购，国际发售也已足额。招股价区间3.27港元至4.42港元，发行价确定为3.6港元，以中间靠下定价。

　　不过，这样的价格仍被认为“偏高”。分析指出，其市盈率接近“维多利亚的秘密”的母公司，而维秘在业内的地位众所周知。“都市丽人估值不便宜。”国元证券(香港)高级投资顾问陈文军对记者表示。

　　而郑耀南曾公开表示，中国内衣市场已进入高速发展期，由现时的1900亿元的市场收入，将增长至2018年的4500亿元，而都市丽人2.8% 的市场份额虽领先于第二名三倍，但维多利亚的秘密、华歌尔、玛莎等国际品牌分别在美国、日本及英国占有19%、17%和20%的市场份额，因此会继续在开店、电子商务、与多品类业务方面拓展。

　　但是，内衣行业目前还处于发展阶段，市场份额也不断变化，按照都市丽人招股书的说法，市场上有超过3000名参与者。《每日经济新闻》记者在梳理资料时发现一个有趣的现象：至少有三家内衣企业声称自己占有率第一。

　　都市丽人声称自己市占率2.8%，不过，另一些走中高端路线的品牌在统计占有率时并不将其计算在内。如安莉芳控股2013年年报显示，“安莉芳”品牌已经连续18年获颁授 “全国市场同类产品销量、销售额、市场占有率第一名”的殊荣;而汇洁集团在招股书中表示，根据中华全国商业信息中心发布的数据，公司“曼妮芬”品牌在女士内衣行业的市场综合占有率排名第一。对此公司对记者表示，这应该是统计口径不同所致。

　　中国内衣时尚网主编王新民对记者表示，现在的内衣行业与其说是竞争，不如说是各自为战，就是前十大品牌目前也没有太突出的举动。“整体来说，行业有一些瓶颈，洗牌肯定是早晚的事。而且中国已经有很多品牌致力于做中国的维多利亚的秘密，虽然他们口头没有明说，不过在具体做法上已经显现出效仿的行动了，例如分好多站进行的走秀等。”

　　那么，都市丽人又有何优势?其官网显示，都市丽人致力于成为“引领大众内衣快时尚的第一品牌”。搭上了“快时尚”之风，也是一大卖点。

　　“都市丽人更符合中国人的消费心理和审美心理，更新换代比较快，薄利多销。相比维多利亚的秘密，都市丽人更大众一些，符合中国人的消费习惯。”王新民表示。

　　不过，在范志峰看来，内衣行业的“快时尚”是个伪命题。“快时尚是满足消费者时尚外形的需求，但你能把内衣穿到外面吗?”

　　值得一提的是，都市丽人上市首日跌破发行价，当日盘中最低跌至3.33港元，尾盘收盘报3.55港元，较3.6港元的发行价略低。