事件概述

　　近期我们就市场情况、公司发展战略、经营计划等与管理层进行了交流。我们认为公司今年摊销费用较多,业绩压力大,14年4季度开始摊销费用减少,且租金昂贵的香港店将撤店,预计全年费用压力略小于今年。公司顺应目前零售业态的转型趋势,今后将减少单品牌新开门店,新开店会以集合店为主。

　　分析与判断

　　反腐对高价单品有影响,预计4季度收入增速放缓,明年费用压力略小于今年.

　　公司今年前三季度收入增长34%,但由于反腐影响,4季度高价单品畅销度不如往年,11月增速一般,我们预计4季度收入增速将放缓,全年收入增速30%左右。今年由于装修费用摊销、新渠道投入、新部门组建等原因,费用增速远高于销售增速,全年业绩承压。明年9月大部分装修费用摊销完毕,新开集合店按租约期限摊销,期间较长,预计明年4季度起费用压力缓解,全年费用压力小于今年。

　　多品牌集合店是公司今后开设直营店的大趋势,国际品牌代理占比将提升。

　　公司前三季度国际品牌代理收入7000多万,占比近15%,增长迅速,去年全年仅2000多万。今后品牌代理的收入占比将进一步提升,公司在积极与各国品牌洽谈代理权,品类也有拓宽,除了服装和皮具,还将有配套的体验式商品。除了开设单店外,公司顺应零售业态的转型趋势,积极在shopping mall尝试集合买手店模式,自有品牌占比约10%,其余的均为国际代理品牌。明年4月份将在广州太古汇开设3000平米的集合买手店,有几十个品牌,澳门金沙城也将于明年4月份开600平米的集合店,万象城集合店将于明年年底或后年年初开设。代理的国际品牌毛利率将在50%左右,我们认为虽然集合店的发展将使公司整体毛利率有所下降,但集合店有很强的聚客能力,且租金费用率远小于商场扣点,既能适应新渠道,又能保持盈利能力。

　　团购业务预计今年能确认2000万的收入,澳门预计9000万,香港店将撤店。

　　团购受反腐影响最大,低于预期,今年预计能确认的收入约2000万,公司调整了业务拓展方向,预计明年好于今年。澳门店商圈成熟,经营情况很好,今年预计能有9000万的报表收入,明年估计能达到1.3亿。澳门客流量大,毛利率高,租金低,税率低,盈利能力非常高,公司计划明年在金沙城开设集合店,15年在银河娱乐城开店,16年在金沙城3期开店。香港店租金太高,竞争激烈,今年预计有1000万亏损,计划撤店,明年这块的费用压力将减轻。

　　盈利预测与投资建议:维持“谨慎推荐”评级。明年公司减少新开店,注重门店质量提升,虽收入增速将有所放缓,但费用压力减轻。调整13-15年核心EPS 0.82/1.01/1.26元,目前14.7元对应PE 18/15/12倍,未来三年CAGR 12%,给予14年15倍PE,合理估值15.2元。

　　风险提示:行业终端复苏低于预期;集合店模式经营情况低于预期;原始股东限售股解禁风险。