2013年净利润同比下降33.44%,业绩下滑程度逐季加重。公司2013年实现收入27.73亿元,同比下降20.23%;归属于上市公司 股东的净利润为3.79亿元,同比下降33.44%;扣非净利润同比下降40.84%;基本每股收益为0.5元。第四季度,实现营业收入和归属于母公司股 东的净利润分别为4.64亿元和0.06亿元,分别同比下降51.87%和96.07%。公司业绩下滑程度逐季加重的主要原因在于加盟商渠道收入有所下 降,终端关店数量增多,Q4主动回收较多库存所致。公司拟每10股派现1元。

　 　主动回收加盟商库存,关闭低效门店,加速调整步伐。公司2013年Q4主动回收较多库存,并加快库存渠道建设,加快了工厂店、折扣店的建设步伐,报告期 内新开7家大型工厂店。同时还通过授信、返利、补贴等措施加大对终端渠道的扶持力度。建立了渠道预警机制,果断关闭低效及无效店铺。2013年公司净关闭 门店数量达505家。截至2013年末,终端门店总数达3502家,相当于2010年水平。公司积极尝试O2O模式。2013年线上实现收入约2.9亿 元,同比增长60%,但仍以销库存为主,仅配有少量的网络专供产品。

　　毛利率有所提升,现金较为充裕。报告期,公司毛利率同比提高了 1.53个百分点至47.01%,主要原因在于公司继续推进以黑标为主轴的产品结构,减缓新品推进。期间费用率同比提高了3.82个百分点至 23.46%;其中销售费用率同比提高了2.6个百分点至15.73%,管理费用率提高了1.7个百分点至8.68%,财务费用率降低了0.49个百分点 至-0.95%。净利润降低了2.66个百分点至13.61%。报告期末,存货6.57亿元,同比减少0.91亿元;应收账款4.41亿元,同比减少 1.71亿元。存货与应收账款周转效率同比均有所降低。报告期内,经营性现金流净额6.83亿元,同比增加2.45亿元,保持良好状态。报告期末公司账上 拥有现金25.15亿元,同比增加2.86亿元,现金较为充裕。

　　作为男装龙头,有望率先突围。公司在2013年采取一系列清库存、调整 渠道的措施。公司将在2014年继续加强内功修炼。虽然公司2014年春夏订货会金额同比仍有所下降,上半年业绩仍面临较大压力。但我们认为公司品牌实力 较强,现金较为充裕,财务保持稳健,并且一直积极主动做出应对策略,2014年有望轻松上阵,有望在弱势环境中率先突围。维持谨慎推荐评级。我们预计 2014-2015年每股收益分别为0.53元、0.64元,对应PE分别为14.6倍、12.1倍。