15年上半年收入增长16%，符合我们预期：15年上半年收入同比增长16%至36.4亿元，符合我们的预期。录得经营利润1.42亿元，同比 扭亏为盈。属于股东亏损为2900万元，比去年同期亏损5.86亿元大幅改善。毛利率略微改善0.3个百分点至44.9%。经营性现金流转正达到1.65 亿元。期内亏损的大幅改善主要由于1)营销推广和人员费用大幅度减少2)应收账款拨备拨回5094万元。

　　库存金额下降，但仍需密切关注：我们看到渠道库存和公司库存的绝对金额同比都有所下降，渠道库存的库销比虽降至6.9个月，但仍高于行业平均水平。库存结构方面，7个月以上的旧库存占比同比有所提升，1年以上的旧库存改善并不明显或略有增加。

　 　重新进入渠道扩张：公司按年初计划重新开始了渠道扩张，今年上半年门店数量自2011年来首次录得净增长，经销商门店和自营门店分别净增加29家和90 家，其中42%开设在渗透率较低的南部地区。公司未来的目标为8000家左右，并根据实际情况调整分销商和自营门店的开店比例。

　　订货会和 终端渠道销售稳中有升：公司自营业务和经销商的2季度同店增长分别为高双位数及高单位数，分别达到了过去几年来的高位，显示了零售渠道在持续性的恢复。 16年一季度订货会(不包括子公司订单)录得中双位数增长，另外自营零售端的店效同比提升12%，皆有助于继续扩大公司的整体销售规模。

　　积极探索智能鞋和运动生活：和华米合作的智能鞋在两周半内以O2O方式售出约3万双，定价不高，但仍有利可图。另外公司下半年将推出运动生活系列产品，采用和主品牌不同的蓝色Logo，形成差异化和有辨识度的子品牌。运动生活价格定位将更大众化，并强调时尚休闲属性，预计在16年通过开店形成一定的规模。考虑到市场竞争环境和新产品不确定性，我们维持对智能鞋和运动生活业务谨慎的态度。

　 　提升目标价到4.8港元，上调评级至买入：由于公司呈现良好的复苏态势，各项关键数据向好，库存和应收账款的问题没有出现恶化的迹象，扭亏为盈预期使市 场情绪转为偏积极，因此我们提升公司未来12个月目标价到4.8港元，较目前价格有15.4%的上升空间，为2016年和2017年每股预测收益18倍和 13倍市盈率，上调评级至买入。